Hochzinsanleihen: Hohe Widerstandskraft in Rezessionen

Kommentar von Bill Zox, Portfolio Manager bei Brandywine Global, Teil von Franklin Templeton

Anleger sind oftmals überrascht, wenn sie feststellen, dass hochverzinsliche Anleihen zu Beginn und im Anschluss an Rezessionen in der Regel weitaus besser abschneiden als Aktien. Während und nach den Rezessionen Anfang der 1990er, Anfang der 2000er und Ende der 2000er Jahre übertraf der High Yield Index den S&P 500 jeweils um etwa 9 Prozentpunkte, 13 Prozentpunkte bzw. 13 Prozentpunkte pro Jahr. Die einzige Ausnahme bildete die durch das Coronavirus ausgelöste Rezession im Jahr 2020, in der die politische Reaktion der Regierung, des Kongresses und der Federal Reserve sehr rasch, heftig und nachhaltig war.n Wert als der S&P 500 und erholen sich auch wieder schneller. Das liegt

Warum behaupten sich Hochzinsanleihen in einer Rezession besser?

Der High Yield Index hat seine Widerstandskraft unter Beweis gestellt. Während einer Rezession verliert er normalerweise weniger an Wert als der S&P 500 und erholt sich dann auch wieder schneller. Ein Grund für diese Widerstandskraft ist der vertragliche Anspruch der Anleihegläubiger auf Zins- und Tilgungszahlungen. Im Allgemeinen müssen Unternehmensleitungen diese Zins- und Tilgungszahlungen leisten, wenn sie den Wert der Aktien ihres Unternehmens erhalten oder sogar steigern wollen. Cashflow und Vermögenswerte können der Tilgung dienen, meistens werden Hochzinsanleihen jedoch refinanziert. Der springende Punkt besteht daher im Zugang zu Kapital. Wenn Anleihen refinanziert werden können, fallen sie in der Regel nicht aus und es gibt mehrere Möglichkeiten der Refinanzierung. Im Vorfeld einer Rezession klettern die Renditen am High-Yield-Markt nach oben. Das lockt Kapital an und schafft Möglichkeiten für die Unternehmensleitung zur Refinanzierung ihrer Anleihen. Quellen für die Refinanzierung sind neben dem Rentenmarkt auch die Private-Credit-, Leveraged-Loan-, Wandelanleihe- und Aktienmärkte.

Aktienkurse hingegen reagieren sehr viel stärker auf die Gewinne und das Gewinnwachstum. Während einer Rezession brechen die Gewinne normalerweise ein. Nach der Rezession kann es einige Zeit dauern, bis Anleger wieder Vertrauen in Schätzungen der normalisierten Gewinne und des Gewinnwachstum gewinnen. Da der S&P 500 seit Beginn der COVID-19-Rezession eine außergewöhnliche Outperformance gegenüber High Yield erzielt hat, und angesichts der aktuellen Rendite und des Kurses des High Yield Index halten wir es für sogar noch wahrscheinlicher, dass High Yield während und nach der nächsten Rezession besser abschneidet.

Es besteht ein erhöhtes Risiko einer Rezession, und vor diesem Hintergrund sind auch die Renditen am High-Yield-Markt gestiegen. Am Ende des dritten Quartals betrug die Rendite des High Yield Index mehr als 9,5 %, was in der Vergangenheit ein wichtiges Niveau darstellte. Der Durchschnittskurs belief sich auf weniger als 84 Cent pro Dollar.

Die Umschichtung eines Teils von Aktienengagements in High Yield bietet Rezessionsschutz

Nach unserer Ansicht entspricht ein Spread von 700 Basispunkten im Hochzinssegment heute möglicherweise einem Spread von 900 Basispunkten in früheren Zyklen. Unter anderem sollte eine mit Inflationstendenzen einhergehende Rezession zu geringeren Ausfallverlusten bei Hochzinsanleihen und niedrigeren Credit-Spreads führen als eine kreditgetriebene, disinflationäre Rezession. Hochzinsanleihen sind festverzinsliche Verbindlichkeiten, die mit inzwischen aufgeblähten Vermögenswerten und Cashflows bedient werden.

Bei dieser Allokationsentscheidung geht es nicht darum, die Talsohle für den Hochzinsmarkt vorauszusagen. Unseres Erachtens ist jetzt der richtige Zeitpunkt für eine Umschichtung in Hochzinsanleihen gekommen („Leggin in“), wobei ein erheblicher Teil der geplanten Allokation bei Renditen auf diesem Niveau angelegt werden sollte. Bei einer Verknappung der Liquidität könnten die Spreads von Hochzinsanleihen viel stärker ansteigen, als es die prognostizierten Ausfallverluste vermuten lassen. Wir gehen jedoch davon aus, dass eine solche Entwicklung höchstens einige Tage bis wenige Wochen andauern würde. Unter diesen Umständen dürften Anleger unserer Einschätzung nach noch immer die Gelegenheit für weitere Investitionen in Hochzinsanleihen haben, aber wenn sie für ihre Allokation auf dieses Ereignis warten, könnten sie die Chance verpassen. Ausgehend von diesen Niveaus ist es unserer Meinung nach besser, etwas zu früh zu sein, als den Zeitpunkt gänzlich zu verpassen. In unserem letzten Blog-Artikel „Leveraged Loans haben den Gipfel überschritten, werden von steigenden Hochzinstiteln überholt“ argumentierten wir, dass Hochzinsanleihen eine überzeugende Alternative zu Leveraged Loans darstellen. Jetzt, wo sich eine mögliche Rezession abzeichnet, halten wir High Yield auch für eine attraktive Alternative zu Aktien. Anleger, die sich gegen eine bevorstehende Rezession absichern wollen, sollten unseres Erachtens eine Umschichtung eines Teils ihres Aktienengagements in Hochzinsanleihen in Betracht ziehen.